Das BGH-Judikat zum Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen

Von RA Timm Gessner, Bremen*

Der Bundesgerichthof hat in einem Urteil vom 16. März 2009 entschieden, dass ein Squeeze-Out im Sinne des § 327a AktG grundsätzlich auch wirksam ist, wenn die gemäß § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG erforderliche Anteilsmehrheit im Wege eines Wertpapierdarlehens erlangt wird. Der Hauptaktionär muss demzufolge die notwendige Vormachtstellung nicht kraft originärer Aktienmehrheit inne haben. Der folgende Beitrag beleuchtet dieses Urteil des Bundesgerichtshofes und widmet sich der Frage, ob diese Entwicklung im Hinblick auf Art. 14 Abs. 1 GG nicht erheblichen verfassungsrechtlichen Bedenken begegnet.

A. Ausgangslage

Mit Wirkung zum 01. Januar 2002 hat der Gesetzgeber eine Novellierung des Aktiengesetzes vorgenommen und den neuen Abschnitt mit der Überschrift „Ausschluss von Minderheitsaktionären“ eingefügt. In den §§ 327a ff. AktG ist seitdem der sogenannte „Squeeze-Out“ geregelt, der überwiegend auf Zustimmung stieß. Dieses gesellschaftsrechtliche Instrument ermöglicht dem Hauptaktionär einer Aktiengesellschaft, andere Mitgesellschafter auszuschließen und sich deren restliche Anteile anzueignen. Hierfür bedarf es eines Aktienanteils von mindestens 95% des Grundkapitals der Gesellschaft. Der Squeeze-Out selbst wird dann durch Gesellschafterbeschluss gemäß § 327a Abs. 1 AktG umgesetzt. Mittlerweile ist der aktienrechtliche Squeeze-Out in der gesellschaftsrechtlichen Praxis angekommen und abgesehen von Detailfragen auch juristisch wenig umstritten.

In der öffentlichen Diskussion ist der Begriff „Squeeze-Out“ aktuell durch den Einstieg des Bundes beim angeschlagenen Immobilienfinanzierer Hypo Real Estate AG präsent. Der Bund war über den Sonderfonds Finanzmarktstabilisierung (Soffin) als Aktionär bei der Hypo Real Estate AG eingestiegen, um diese systemrelevante Bank im Rahmen der Finanzmarktkrise zu stützen. Durch die Einführung des Finanzmarktstabilisierungs- und des Finanzmarktstabilisierungsergänzungsgesetzes wurde für die besondere Situation des staatlichen Handelns auch der aktienrechtliche Squeeze-Out modifiziert. Anschließend wurde dieser spezialgesetzliche Ausschluss der übrigen Aktionäre am 13. Oktober 2009 bei der Hypo Real Estate durchgeführt. Hiergegen beabsichtigen mittlerweile betroffene Anleger Verfassungsbeschwerde einzulegen – der bekannteste Aktionär von ihnen ist wohl Christopher Flowers.

Auch wenn dieser aktuelle Fall durch seine spezialgesetzliche Prägung von der originären Regelungen der §§ 327a ff. AktG abweicht, so hat er dennoch den Fokus auf dieses aktienrechtliche Instrument gerichtet und insbesondere den Begriff der „Enteignung“ in der Öffentlichkeit kursieren lassen. Abseits von dieser Diskussion hat der Bundesgerichtshof mit seinem Urteil vom 16. März 2009 die Möglichkeit des Squeeze- Out erhebliche erweitert.

B. Bisherige verfassungsrechtliche Wertung

Das Bundesverfassungsgericht sah die für den Squeeze-Out maßgeblichen Vorschriften der §§ 327a ff. AktG bis dato insbesondere im Hinblick auf die Eigentumsgarantie der ausscheidenden Gesellschafter gemäß Art. 14 Abs. 1 GG als verfassungsgemäß an. Diese Auffassung wird von der ordentlichen Gerichtsbarkeit dem Grunde nach nicht in Frage gestellt.

Die Aktie verkörpert unbestritten einen Anteil an der Gesellschaft und unterliegt somit dem Eigentumsgrundrecht des Art. 14 Abs. 1 GG. Durch den Squeeze Out wird nach Ansicht der Judikatur dieses Grundrecht jedoch nicht verletzt. Das Bundesverfassungsgericht betrachtet die maßgeblichen aktienrechtlichen Regelungen zutreffend als Inhaltsund Schrankenbestimmung im Sinne des Art. 14 Abs. 1 S. 2 GG. Der Gesetzgeber muss bei der Bestimmung von Inhalt und Schranken des Eigentums im Sinne des Art. 14 Abs. 1 S. 2 GG die schutzwürdigen Interessen des Eigentümers und die Belange des Gemeinwohls in einen gerechten Ausgleich und ein ausgewogenes Verhältnis bringen, wobei er insbesondere an den verfassungsrechtlichen Grundsatz der Verhältnismäßigkeit gebunden ist. Mit der Inhalts- und Schrankenbestimmung muss zudem ein Gemeinwohlziel verfolgt werden, das „nicht nur Grund, sondern auch Grenze für die dem Eigentümer aufzuerlegenden Beschränkungen“ ist.

Die Inhalts- und Schrankenbestimmung des Squeeze-Outs ist nach Auffassung des Bundesverfassungsgerichts verhältnismäßig und die gesetzgeberische Intention hinter diesen Normen legitim. Für seine Entscheidung rekurriert das Bundesverfassungsgericht nur die Gesetzesbegründung und sieht den Squeeze-Out als Mittel zur Stärkung der unternehmerischen Flexibilität und Effizienz. So entfallen durch den Ausschluss der Kleinaktionäre Minderheitenkosten wie beispielsweise die formalistische Einberufung einer Hauptversammlung. Zudem ermöglicht die Stellung als Alleingesellschafter mehr unternehmerische Freiheit, auch wenn mit einem 5%igen Anteil wesentliche Gesellschafterentscheidungen ohnehin nicht mehr verhindert werden können.

Dieser Begründung sowie der gesamten verfassungsrechtlichen Bewertung der §§ 327a ff. AktG ist zuzustimmen. Die unternehmerische Handlungsfähigkeit ist ein zentrales Interesse einer Aktiengesellschaft und muss daher durch entsprechende gesetzliche Regelungen, auch durch normierte Mehrheitsentscheidungen wie beispielsweise in § 133 Abs. 1 AktG, gewahrt werden. Die Handlungsfreiheit der Gesellschaft beim Zusammenschluss mehrerer Aktionäre stößt an ihre Grenzen, wenn Kleinstaktionäre unternehmerische Entscheidungen, deren Umsetzung zum Wohle der Gesellschaft erforderlich wäre, in unterschiedlicher Weise torpedieren können. Das Bundesverfassungsgericht bewertet dabei das Interesse des Aktionärs an seinem Anteil umso niedriger, je geringer dieser ist. Gerade vor dem Hintergrund, dass Anfechtungsklagen immer häufiger als retardierendes Mittel eingesetzt werden, ist eine gesetzliche Squeeze-Out-Regelung nachvollziehbar. Es darf auch im Interesse der Eigentumsgarantie des verbleibenden Hauptaktionärs nicht für jeden Kleinaktionär möglich sein, unternehmerische Entscheidungen durch gerichtliche Überprüfungen zu blockieren. Insbesondere dann nicht, wenn der Verdacht naheliegt, dass Anfechtungsklagen gar nicht zur Durchsetzung von Aktionärsinteressen, sondern allein als Druckmittel verwandt werden, um sich die geltend gemachten Ansprüche letztlich „abkaufen“ zu lassen.

Das Bundesverfassungsgericht hat die Verfassungsmäßigkeit des Squeeze-Outs nach den §§ 327a ff. AktG anerkannt und hierbei zu Recht breite Zustimmung gefunden. Gleichzeitig hat das Bundesverfassungsgericht aber großen Wert darauf gelegt, auch im Interesse der Eigentumsgarantie die Grenzen des Gesellschafterausschlusses deutlich abzustecken. Es zieht die gesetzgeberische Intention als Maßstab und Abgrenzungsaspekt dafür heran, dass das Eigentumsgrundrecht nach Art. 14 GG auch beim Squeeze-Out gewahrt bleibt. Gemeinwohl und Individualinteressen lassen sich hiermit in Einklang bringen. Dies bedeutet aber, dass die Verfassungsmäßigkeit der §§ 327a ff. AktG nicht mehr gewährleistet ist, wenn Legislative oder Judikative den Anwendungsbereich der Normen über Gebühr ausdehnen. Genau dies ist jedoch bei konsequenter Anwendung des neuen BGH-Judikats zu befürchten.

C. Änderung durch die Judikatur des BGH

Der Bundesgerichtshof hatte nun in seinem Urteil vom 16. März 2009 zu entscheiden, ob die darlehensweise Übertragung von Aktien zum Zwecke des Squeeze-Outs einen wirksamen Ausschluss des Minderheitsaktionärs herbeiführen kann. Es ging dabei insbesondere um die Frage, ob in dem Vorgehen ein gemäß § 243 Abs. 2 AktG zur Anfechtbarkeit des Gesellschafterbeschlusses führender Rechtsmissbrauch zu sehen ist. Der Bundesgerichtshof verneinte ein missbräuchliches Verhalten und hat damit den Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen dem Grunde nach zugelassen. Abgesehen von der konkreten Frage eines Rechtsmissbrauches wird der als Sonderfall gedachte Squeeze-Out so in einem Umfang gebilligt, der die vom Bundesverfassungsgericht aufgezeigten Grenzen der §§ 327a ff. GG sprengt. Die weite Auslegung der Squeeze-Out-Regelungen ist in dieser Form nicht mehr mit der Eigentumsgarantie aus Art. 14 Abs. 1 GG in Einklang zu bringen.

I. Beispiel

Die möglichen Konsequenzen bei Anwendung des neuen Judikats werden anhand eines prominenten Beispiels deutlich. So ist das Land Niedersachen Eigentümer von 20,01% der Aktienanteile der Volkswagen AG. Im letzten Jahr beabsichtigte die Porsche AG ihren Aktienanteil an der Volkswagen AG von aktuell 53,13% auf 75% zu erhöhen. Wäre der Erwerb gelungen, so hätte dies nicht nur wegen des zu geringen Streubesitzes den Ausschluss der Volkswagen AG aus dem DAX besiegelt. Denkbar wäre dann auch ein Squeeze-Out der verbleibenden Aktionäre, wenn man für dieses Gedankenspiel einmal gegenläufige politischen Interessen des Landes Niedersachsen unbeachtet lässt. Durch darlehensweise Überlassung der Aktienanteile seitens der Porsche AG an das Land Niedersachen oder umgekehrt wäre die notwendige Schwelle des § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG von 95% erreicht worden. Zugunsten von mehr Effektivität hätte die Volkswagen AG eine Aktiengesellschaft allein in der Hand zweier Großaktionäre werden können.

Nach Ansicht des Bundesgerichtshofes wäre ein derartiger Ausschluss der verbleibenden Minderheitsaktionäre rechtmäßig gewesen. Großaktionäre könnten sich mithin allein zum Zweck des Squeeze-Outs der übrigen Anteilsinhaber für kurze Zeit zusammenschließen und durch eine Kooperation mittels Wertpapierdarlehen die Schwelle des § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG überwinden. Minderheitenaktionäre, deren Anteile unterhalb der 5%-Hürde liegen, sind solchen – auch unvorhersehbaren – Kooperationen ohne Abwehrmöglichkeit ausgesetzt.

II. Folgen

Das Beispiel verdeutlicht, dass der Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen den Anwendungsbereich und damit die Qualität der §§ 327a ff. AktG ändert. Der in Literatur und Rechtsprechung stets beförderte Aspekt, wonach ein Squeeze-Out eine effektive Unternehmensführung gewährleisten soll, wird durch diese Änderung in den Hintergrund gerückt. Vielmehr gibt es bei Billigung eines Squeeze-Outs mittels darlehenshalber übertragener Aktienanteile zahlreiche Konstellationen, in denen die Ratio der §§ 327a ff. AktG missachtet wird. Wenn die Motivation zum Aktionärsauschluss nicht mehr dem Leitbild des Gesetzgebers und des Bundesverfassungsgerichtes entspricht, sind die Grenzen des rechtlich Zulässigen erreicht. Nachfolgend werden die Konsequenzen des neuen BGH-Judikats unter praktischen Gesichtspunkten beleuchtet, wobei der Unterschied zum Squeeze-Out kraft originärem Aktienanteil herausgearbeitet wird.

1. Kettenreaktion

Ein Aspekt, den die Überlassung notwendiger Aktienanteile zum Zweck des Squeeze-Out mit sich bringt, ist das bisher unbekannte Phänomen einer Kettenreaktion innerhalb der Gesellschafterstruktur. Nach der Option, die das Urteil des Bundesgerichtshofes eröffnet hat, können nach dem Ausschluss eines Minderheitsgesellschafters – anders als beim Squeeze-Out mittels originären Gesellschaftsanteils – eine Vielzahl von Gesellschaftern verbleiben. Die Anteile des ausscheidenden Gesellschafters gehen gemäß § 327a Abs. 1 AktG nur auf den Hauptaktionär über, dessen Gesellschaftsanteil sich hierdurch erhöht. Dieses Vorgehen führt potentiell dazu, dass weitere Gesellschafter unter der maßgeblichen Marke von 5% verbleiben und im Wege einer „Kettenreaktion“ ausgeschlossen werden.

Beispiel:
Eine Aktiengesellschaft besitzt fünf Gesellschafter. Drei von Ihnen besitzen 30% der Anteile, die beiden verbleibenden Aktionäre halten jeweils 5%. Nun wird ein Kleinaktionär mit einem Anteil von 5% durch Squeeze-Out ausgeschlossen. Hierzu übertragen die übrigen Gesellschafter ihre Anteile darlehenshalber auf einen Aktionär mit einem eigenen Anteil von 30%. Nach dem Ausschluss kann jedoch der Aktionär mit einem weiteren Anteil von 5% seinen eigenen Ausschluss nicht mehr verhindern. Statt maximal 5% werden hier also 10% der Aktien über den Squeeze-Out ausgeschlossen.

Gerade bei Kleinaktionären mit Beteiligungen unter 5% kann somit ein sukzessiver Ausschluss erfolgen, der ohne Wertpapierdarlehen gar nicht möglich wäre. Die verbleibenden Gesellschafter können jeweils erneut mit Bündelung der Anteile durch darlehensweise Überlassung einen Squeeze-Out erreichen. Während der klassische Squeeze-Out zum Ausschluss einer vordefinierten Gesellschaftergruppe führt, kann also der Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen zum Ausschluss zunächst nicht betroffener Gesellschafter führen. Am Ende dieser Kettenreaktion können damit deutlich mehr als 5% der Aktienanteile aus der Gesellschaft gedrängt worden sein. Es sind also, ansonsten nicht denkbar, mehrere Squeeze- Outs innerhalb einer Gesellschaft möglich. Hierdurch dürfte es bei Kleinaktionären mit einem Anteil unter 5% zu einem Taktieren kommen, um mit vorteilhaften Mehrheitsbildungen den eigenen Ausschluss zu verhindern. Es könnte sogar möglich sein, dass Kleinaktionäre den Großaktionären finanzielle Zugeständnisse dafür abringen, dass sie ihre Anteile darlehenshalber übertragen. Auch könnten sich Großaktionäre vertraglich verpflichten, Minderheitsgesellschafter zukünftig nicht auszuschließen, wenn sie ihre Aktien darlehenshalber überlassen. Die Verhandlungsposition solcher „Mehrheitsbeschaffer“ wäre somit außerordentlich gut.

Es ist daher bei einem derartigen Ausschluss nicht erkennbar, welche Gesellschafter am Ende des Umstrukturierungsprozesses ausscheiden werden. Kooperierende Gesellschafter können nach dem Squeeze-Out eines Gesellschafters vielmehr als Teil einer Kettenreaktion selbst ausgeschlossen werden. Es kann daher bei dieser Konstellation maßgeblich sein, welche Aktionäre koalieren. Das Ziel, mithilfe der Stabilisierung der Aktionärsstruktur mehr unternehmerische Effektivität zu gewährleisten, erreicht der Squeeze-Out hier folglich nicht, sondern er führt zu kontinuierlichen Anteilsverschiebungen zulasten einer tragfähigen Unternehmensführung. Hierdurch können letztlich auch nicht maximal 5%, sondern deutlich mehr Anteile aus der Gesellschaft gedrängt werden.

2. Eigentumsmakel

Zudem ist das Eigentum beim Squeeze-Out mittels originärem Aktienanteil von anderer Qualität. Zwar verschafft auch das Sachdarlehen gemäß § 607 BGB Eigentum an den überlassenen Aktien. Das Eigentum ist regelmäßig auch nur schuldrechtlich mit einem Rückgewähranspruch bemakelt. Durch diese Belastung besteht jedoch ein qualitativer Unterschied dergestalt, dass der Squeeze-Out durch originären Aktienanteil zum nachhaltigen Erwerb der gesamten Aktiengesellschaft führt oder zumindest führen kann. Das Eigentum an darlehenshalber überlassenen Aktien hingegen führt nur temporär und für einen vordefinierten Zeitraum zur Erlangung dieser Position. Der qualitative Unterschied besteht somit darin, dass der schuldrechtliche Anspruch die Stellung als Alleingesellschafter behaftet.

Juristisch betrachtet ist das kraft Darlehen überlassene Eigentum zwar nicht geringeren Werts als das originäre Eigentum. Faktisch aber ist die schuldrechtliche Einschränkung geeignet, den Zweck des Squeeze-Outs zu gefährden. Denn der Mehrheitsgesellschafter wird durch den Ausschluss eben nicht in seinen unternehmerischen Entscheidungen freier. So war es beispielsweise in dem vom Bundesgerichtshof zu entscheidenden Sachverhalt so, dass ein Darlehensgeber 31,33% der Aktienanteile hielt. Nach einer Rückübereignung der darlehenshalber überlassenen Aktien wäre der Hauptaktionär nicht mehr im Besitz einer Dreiviertelmehrheit gewesen und hätte daher relevante Entscheidungen, beispielsweise eine Satzungsänderung gemäß § 179 Abs. 2 AktG, nicht mehr allein treffen können. Die schuldrechtliche Rückübereignungsverpflichtung ist somit zwar kein sachenrechtlicher Mangel, vereitelt jedoch den mit dem Squeeze-Out gesetzgeberisch unterstellten Zweck und begründet so zumindest in dessen Licht eine andere Qualität des Eigentums. Weil die Aktien zwingend wieder dem Darlehensgeber übertragen werden müssen, ist die unternehmerische Freiheit allenfalls temporär gewährleistet.

Zudem kann die Eigentumsübertragung im Rahmen des Sachdarlehens auch unter die auflösende Bedingung gemäß § 158 Abs. 2 BGB gestellt werden, dass der Squeeze-Out durchgeführt ist. In diesem Fall würde das Eigentum ipso iure an den Darlehensgeber zurückfallen. Dieser müsste dann nicht einmal einen schuldrechtlichen Rückübereignungsanspruch geltend machen. Die Eigentümerstellung des Hauptaktionärs wäre damit von vorneherein sogar sachenrechtlich belastet und durch § 161 BGB stark eingeschränkt. Ein Squeeze- Out hätte somit, abhängig von der vereinbarten auflösenden Bedingung, unter Umständen keinerlei unternehmerischen Effekt, weil das Eigentum ohne weiteres Zutun umgehend nach Durchführung des Ausschlusses an den Darlehensgeber zurückfiele.

Es ist also festzuhalten, dass die darlehensrechtliche Überlassung oder Übertragung unter einer auflösenden Bedingung zwar die formelle Eigentümerstellung des Hauptaktionärs nicht berührt. Die Ratio des Squeeze-Outs wird durch diese Maßnahmen jedoch unterlaufen, da die Stärkung unternehmerischer Effizienz nicht gewährleistet ist, wenn bereits vor dem Ausschluss feststeht, dass die Anteile zu einem näher definierten Zeitpunkt an den Darlehensgeber zurückfallen.

3. Finanzieller Ausgleich

Auch der angemessene finanzielle Ausgleich für den Ausschluss gemäß §§ 327a Abs. 1 Satz 1, 327b AktG ist nicht geeignet, die Verhältnismäßigkeit des Squeeze-Out bei fehlender originärer Mehrheit zu gewährleisten. Das Bundesverfassungsgericht hat den Aspekt der Beteiligung von Kleinaktionären als Kapitalanlage in den Fokus gerückt, da die Beteiligung ohnehin zu gering ist, um unternehmerische Entscheidungen zu beeinflussen. Deshalb sei der Squeeze-Out auch gerade deswegen zulässig, weil das Anlageinteresse durch eine angemessene Barabfindung gemäß § 327a Abs. 1 S. 1 AktG hinreichend entschädigt werde. Mit diesem Argument könnte man auch versuchen, den Squeeze-Out in den erörterten Konstellationen zu rechtfertigen. Dies gelingt jedoch nicht.

Die vom Bundesgerichtshof nunmehr eröffnete Option des Ausschlusses mittels Wertpapierdarlehens gefährdet die Angemessenheit einer solchen Barabfindung. Die Angemessenheit ist zwar grundsätzlich durch §§ 327b Abs. 1 Satz 1, 327f AktG gewährleistet, kann jedoch in vorliegender Konstellation umgangen werden. Wenn es beim Ausschluss mittels darlehenshalber überlassener Aktienanteile nicht um grundlegende unternehmerische Entscheidungen geht, so ist der Zeitpunkt des Squeeze-Outs nicht entscheidend. Anders ist es, wenn in der Gesellschaft unternehmerische Entscheidungen anstehen und der Hauptaktionär über eine originäre Anteilsmehrheit von mehr als 95% verfügt. Er ist im Zweifel genötigt den Ausschluss herbeizuführen, um die unternehmerischen Entscheidungen durchzusetzen, die von Minderheitsaktionären verhindert werden könnten. Er muss daher auch eine hohe Barabfindung aufgrund des aktuell hohen Unternehmenswertes akzeptieren, wenn die Zeit drängt. Soll jedoch mittels Wertpapierdarlehens ein Ausschluss einzelner Gesellschafter erfolgen, so muss der Squeeze-Out nicht aus unternehmerischen Gesichtspunkten erfolgen. Daher ist es eher möglich, einen Ausschluss günstig zu gestalten, indem hinsichtlich des Zeitpunktes taktiert wird. Der Squeeze- Out kann dann gezielt in einem Zeitpunkt erfolgen, in dem der Unternehmenswert gesunken ist. Dies lässt sich sogar noch von Seiten der koalierenden Mehrheitsaktionäre forcieren, indem beispielsweise die Unternehmensführung angehalten wird, Vertragsabschlüsse hinauszuzögern etc. und so den Anstieg des Unternehmenswertes zu suspendieren. Das Kapitalanlageinteresse von Kleinaktionären wäre somit nicht mehr durch die Barabfindung gewahrt.

Für das zuvor genannte fiktive Beispiel des Einstiegs der Porsche AG bei der Volkswagen AG hätte die Zulässigkeit des Squeeze-Outs mittels Wertpapierdarlehen dramatische Auswirkungen gehabt. Als die Porsche AG mitteilte ihren Anteil an der Volkswagen AG massiv zu erhöhen und zudem eine Option auf ein weiteres Aktienpaket habe, kam es zu einem short-squeeze, da nur noch circa 6% der Aktien handelbar waren. In der Folge stieg der Wert der Volkswagen-Aktie auf knapp EUR 1.000,00. Hätten in diesem Zeitpunkt Kleinaktionäre Aktien gekauft und die Porsche AG hätte tatsächlich 75% der Aktienanteile erworben, so hätte sich der Aktienkurs anschließend wieder normalisiert. Wäre dann ein Squeeze- Out durch ein Wertpapierdarlehen ermöglicht worden (siehe oben), so wäre hierdurch bei den Kleinaktionären ein immenser Wertverlust entstanden.

Aber nicht nur die Angemessenheit der Barabfindung ist durch den Ausschluss mittels Wertpapierdarlehen gefährdet, sondern auch die Investitionssicherheit der Aktionäre. Wenn das Bundesverfassungsgericht Kleinstbeteiligungen an Aktiengesellschaften als Kapitalanlage betrachtet, so ist dies sicher in gewisser Weise zutreffend. Hieraus folgt aber, dass der Anleger vor der Investition bestimmte Parameter abwägt. So wird er in erster Linie die Renditechancen in Form von Dividendenausschüttungen und steigenden Aktienkursen bewerten. Darüber hinaus wird er sich Gedanken über die ungefähre Laufzeit und die steuerlichen Aspekte seiner Beteiligung machen. Sicherlich besteht bei diesen Überlegungen stets die hypothetische Möglichkeit, dass nach dem Einstieg ein Aktionär 95% der Anteile erwirbt und anschließend einen Squeeze-Out durchführt. Dieses Szenario ist jedoch zumindest bei größeren Gesellschaften mit einer breiten Aktionärsbasis eher theoretischer Natur. Wenn nun aber relativ einfach durch nicht absehbare Anteilsbündelungen mittels Wertpapierdarlehen Mehrheiten für einen Ausschluss geschaffen werden können, so werden die Erwägungen des Anlegers obsolet. Das Partizipieren an der Wertentwicklung der Aktienanteile wird schließlich abgeschnitten. Der Aspekt der Kapitalanlage wird mithin durch das neue Judikat des Bundesgerichtshofes untergraben.

Anders als beim Squeeze-Out mittels originärer Aktienmehrheit im Sinne des § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG besteht beim Ausschluss mittels Wertpapierdarlehen, den temporären Aspekt betreffend eine höhere Flexibilität. Denn der Ausschluss wird hier im Zweifel nicht unternehmerisch motiviert sein. Dies kann zulasten auszuschließender Gesellschafter missbraucht werden, so dass eine „angemessene Barabfindung“ im Sinne der §§ 327a Abs. 1 Satz 1, 327b AktG nicht gesichert ist. Zudem führt der Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen zum Fehlen von Planungssicherheit bei den Kleinaktionären. Die Argumentation des Bundesverfassungsgerichtes, wonach die Minderheitsbeteiligung an einer Aktiengesellschaft regelmäßig nur der Geldanlage diene, wird daher durch diesen Aspekt über Gebühr beeinträchtigt.

4. Unternehmerische Entscheidung des Ankaufs

Als Ebenbild der unternehmerischen Entscheidung über den Verkauf von Aktien ergibt sich auch beim Ankauf der Aktien ein Unterschied zur Mehrheitsbeschaffung durch Wertpapierdarlehen. Dieser besteht gegenüber dem Ausschluss kraft originärem Aktienanteil darin, dass die vorübergehende Beschaffung der notwendigen Mehrheit für den Squeeze-Out mittels Darlehen keine unternehmerische Entscheidung darstellen muss. Erwirbt der Hauptaktionär einen für den Squeeze- Out ausreichenden Aktienanteil von 95% hingegen, so liegt bereits hierin seine unternehmerische Entscheidung, in den Ankauf von Gesellschaftsanteilen zu investieren. Er muss dafür das Entgelt zahlen, welches der Markt hierfür einfordert. Im Zweifel werden sich die Preise für Aktien durch die zusehende Verknappung zunächst sogar erhöhen, wenn sich ein Squeeze-Out andeutet. Zusätzlich muss der Hauptaktionär die für den Squeeze-Out zu zahlende Barabfindung in seine Kalkulation einbeziehen. Zuletzt muss der Hauptaktionär beim Ankauf anders als beim Wertpapierdarlehen das Wertänderungsrisiko nach dem Kauf bewerten. Er muss somit kalkulieren, ob die Alleingesellschafterstellung insgesamt hinreichend rentabel ist. Chancen und Risiken müssen von ihm abgewogen werden, so dass er weitere Gesellschaftsanteile nur erwerben bzw. den Squeeze-Out nur durchführen wird, wenn er sich hiervon einen überschießenden Mehrwert verspricht.

Bei Ausschluss mittels Wertpapierdarlehens hat der Mehrheitsaktionär nur ein schuldrechtlich vereinbartes Entgelt gemäß § 607 Abs. 1 S. 2 BGB zu leisten. Da sich Darlehensgeber und -nehmer über den Nutzen des Ausschlusses regelmäßig einig sind und das Rechtsgeschäft allein aus gleichlaufenden Interessen vornehmen, werden sie im Zweifel ein möglichst geringes Entgelt vereinbaren. Das Gleichgewicht zwischen Investitionsentscheidung und Renditechance würde sich hierdurch eklatant verschieben. Die Bereitschaft, einen Squeeze-Out durchzuführen, wäre aufgrund des frei vereinbaren Entgelts im Sinne des § 607 Abs. 1 S. 2 BGB erheblich größer. Zwar müsste weiterhin die angemessene Barabfindung für den Auszuschließenden aufgebracht werden, aber hierfür erhält der Hauptaktionär in Form der freiwerdenden Gesellschaftsanteile einen äquivalenten Gegenwert. Positiv formuliert könnte man in diesem Umstand zwar einen Zugewinn an flexibler Gesellschaftsgestaltung sehen, aber diese Liberalisierung führt zu einer Beschneidung des Art. 14 Abs. 1 GG, die nicht mehr tolerierbar ist.

Möglich wäre sogar ein Squeeze-Out fast ohne Einsatz jeglichen Kapitals. Eine unternehmerische Entscheidung würde in diesem Fall vollkommen fehlen. Als Entgelt des Darlehensnehmers könnte schließlich lediglich eine Dienstleistung vereinbart werden. Diese Dienstleistung des Hauptaktionärs als Darlehensnehmer könnte in der gesellschaftsrechtlichen Durchführung des Squeeze-Outs liegen. Es würde bei dieser vertraglichen Gestaltung kein Kapital zur Beschaffung der notwendigen Mehrheit im Sinne des § 327 a AktG benötigt. Somit müssten weder Darlehensnehmer noch Darlehensgeber eine unternehmerische Entscheidung treffen und in einen Squeeze-Out investieren. Es würde ausreichen, wenn sich beide Parteien über den Ausschluss eines Dritten einigen und der Hauptaktionär bereit ist eine Barabfindung gegen Erhalt eines äquivalenten Aktienanteils bereitzustellen. Ein wirkliches Investitionsrisiko wäre nicht mehr zu verzeichnen.

5. Kurzfristiger Ankauf von Anteilen

Immer wieder wurde der Squeeze-Out mittels darlehenshalber überlassener Aktien damit gerechtfertigt, dass auch der kurzfristige Ankauf von Gesellschaftsanteilen lediglich zum Ausschluss der verbleibenden Gesellschafter legitim sei. Der Squeeze-Out setze nicht die dauerhafte Verfestigung der Eigentümerposition voraus.

Zutreffend ist, dass eine dauerhafte Eigentümerstellung des ausschließenden Gesellschafters nicht verlangt werden kann und muss. Es besteht jedoch ein evidenter Unterschied zwischen dem kurzfristigen Aktienerwerb zur Durchführung des Squeeze-Outs und dem Ausschluss mittels Wertpapierdarlehen. Beim Ankauf lediglich zum Zweck der Erreichung eines Anteils von 95% entscheidet der Hauptaktionär nach dem Squeeze-Out, ob, wann und an wen er Anteile weiterverkauft. So kann er den Verkauf hinauszögern, sollten weitere unternehmerische Maßnahmen notwendig werden, die er als Alleingesellschafter besser realisieren kann. Auch hat er die freie Wahl, an wen er die Anteile verkauft. So kann er sich einen neuen Mitgesellschafter aussuchen, der ihm wohlgefällig ist oder der gleiche Ziele verfolgt. Zudem kann er entscheiden, in welchem Umfang er Anteile verkauft. Er kann beispielsweise den Verkaufsanteil gering halten und so dafür sorgen, dass jederzeit ein erneuter Squeeze-Out möglich bleibt oder der neue Gesellschafter bestimmte Anteilsgrößen nicht erreicht, mit denen er unternehmerische Entscheidungen blockieren könnte.

Der Ausschluss mittels originärem Aktienanteil ist somit auch bei einem nur kurzfristigen Erwerb der Gesellschaftsanteile anders zu bewerten. Denn der anschließende Verkauf der Aktienanteile ist selbst wiederum eine unternehmerische Entscheidung und keine vertragliche Verpflichtung. Der Charakter der unternehmerischen Entscheidung wird dabei noch dadurch unterstrichen, dass der Hauptaktionär anders als beim Wertpapierdarlehen beim Verkauf das Wertänderungsrisiko der zu veräußernden Anteile trägt. Es wird somit beim kurzfristigen Anteilsankauf – anders als beim Wertpapierdarlehen – das Leitbild des Bundesverfassungsgerichts gewahrt. Beim Squeeze-Out mittels darlehenshalber überlassener Aktien sind unternehmerische Entscheidungen hingegen von vorneherein in das enge schuldrechtliche Korsett des Darlehensvertrages geschnürt. Der Darlehensnehmer verliert hier seine Stellung als Alleingesellschafter aufgrund des schuldrechtlichen Anspruches eines Dritten und nicht durch autonome unternehmerische Entscheidung. Eine Effizienzsteigerung ist daher allenfalls vorübergehend gewährleistet.

Wenn auch auf den ersten Blick vergleichbar, so weisen beide Varianten zur Durchführung des Squeeze-Outs Unterschiede auf, die insbesondere im Hinblick auf die unternehmerische Flexibilität gewichtig sind. Der kurzfristige Ankauf von Gesellschaftsanteilen zur Durchführung des Ausschlusses entspricht dabei dem gesetzgeberischen Leitbild. Vor dem Hintergrund, dass der Bundesgerichtshof in seiner Entscheidung vom 16. März 2009 sogar offen gelassen hat, ob es bei einem kurzfristigen Erwerb von Aktienanteile zwecks Squeeze- Out im Einzelfall zu einem Rechtsmissbrauch kommen kann, so muss dies für die Überlassung von Aktien darlehenshalber erst Recht gelten.

6. Beschneidung von Aktionärsrechten

Des Weiteren schafft die nunmehr vom Bundesgerichtshof anerkannte Option des Ausschlusses mittels Wertpapierdarlehen Rechtsunsicherheit bei Minderheitsgesellschaftern. Beim Squeeze-Out durch den Hauptgesellschafter im Sinne des § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG, in dessen Eigentum originär 95% der Aktienanteile stehen, ist die Situation eines jederzeit möglichen Ausschlusses für den Minderheitsaktionär erkennbar. Er kann daher sein Verhalten innerhalb der Gesellschaft anpassen und sich gegebenenfalls unternehmerischen Entscheidungen des Mehrheitsaktionärs ohne Widerspruch beugen. Dennoch ist ihm bewusst, dass sein Ausschluss jederzeit möglich ist. Der mögliche Eigentumsverlust ist damit stets vorhersehbar. Beim Squeeze-Out mittels darlehensweise überlassener Aktien ist die Gefahr eines Ausschlusses für den Anteilseigner hingegen nicht vorhersehbar. Es lassen sich latent durch darlehensweise Überlassung von Anteilen Zusammenschlüsse generieren, die jederzeit einen Ausschluss von Kleinaktionären herbeiführen können. Es steht daher zu befürchten, dass Aktionäre von Gesellschaften, deren Anteile sich auf mehrere Anteilseigner verteilen, darauf verzichten, ihre legitimen Aktionärsrechte auszuüben, da sie jederzeit einen unvorhersehbaren Squeeze-Outs befürchten müssen.

Die normierte Ausschlussmöglichkeit der §§ 327a ff. AktG würde wie ein Damoklesschwert über den Köpfen kritischer Kleinaktionäre schweben. Denn die offen zu tage tretende Aktionärsstruktur würde für sie keine Sicherheit mehr vor einem Ausschluss bieten. Auch Investoren dürfte diese Ausschlussmöglichkeit abschrecken, da der Erwerb von Minderheitsanteilen auch bei einer Vielzahl von Aktionären keine Sicherheit mehr vor einem Squeeze-Out böte. Der Erwerb von Gesellschaftsanteilen würde mithin erst ab einer Größenordnung von 5% interessant. Das hierfür notwendige Kapital zu investieren, werden jedoch nicht alle Interessenten bereit sein. Dadurch würde es auch schwieriger, frisches Kapital durch ordentliche Kapitalerhöhung mittels Emission neuer Aktien zu generieren. Stets bestünde für Erwerber bis zu einer Größenordnung von 5% der Anteile die Gefahr eines Squeeze- Outs.

Insgesamt ist also zu befürchten, dass Aktienbeteiligungen unterhalb von 5% an Attraktivität verlieren, weil für den Gesellschafter auch bei Verteilung der verbleibenden Anteile auf mehrere Aktionäre nie erkennbar ist, ob ein Squeeze-Out erfolgen wird. Kleinaktionäre werden daher im Zweifel ihre gesetzlichen Rechte weniger konsequent geltend machen, um keinen Ausschluss zu riskieren. Dies darf vor dem Hintergrund, dass die Kontrolle durch Kleinaktionäre durchaus geboten und erfolgreich sein kann, nicht hingenommen werden.

7. Effektivitätssteigerung

Der letzte und auch wichtigste Aspekt der Kritik ist jedoch die gänzliche Verfehlung des gesetzgeberischen Zwecks. Nach dem Diktum des Bundesgerichtshofes ist es nun gerade nicht mehr gewährleistet, dass der Ausschluss der Effizienzsteigerung und der Flexibilität der Gesellschaft dient. Vielmehr kann sich eine Vielzahl von Gesellschaftern mit dem Ziel organisieren, einen Mitaktionär aus der Gesellschaft auszuschließen. Dieser Ausschluss kann dabei ganz unterschiedlich motiviert sein. Denn nach dem Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen kann es weiterhin zahlreiche Minderheitsgesellschafter geben, die ihre Anteile zur Durchführung des Squeeze- Out überlassen hatten. Diese Minderheitengesellschafter können nach der Rückübertragung der Anteile selbst Maßnahmen der Aktiengesellschaft undurchführbar machen. Die Flexibilität und Effizienz der Unternehmensführung wird dann durch den Ausschluss in keiner Weise verbessert. So wäre es theoretisch denkbar dass die Aktionäre der Allianz SE, die unter den Begriff „Streubesitz“ fallen, sich organisieren, um damit die AXA Versicherung S.A. aus der Gesellschaft zu drängen. Es würde damit zwar ein Gesellschafter ausscheiden, Zehn- wenn nicht Hunderttausende andere Minderheitsgesellschafter würden jedoch in der Aktiengesellschaft verbleiben. Die Effizienzsteigerung durch diese Maßnahme wäre gleich Null. Ob der Squeeze-Out einzelner Minderheitsaktionäre unternehmerisch sinnvoll ist, lässt sich somit lediglich im Einzelfall beurteilen. Für die Judikatur ist dieser im wesentlichen auf Unternehmensinterna beruhende Aspekt jedoch nicht nachprüfbar.

Des Weiteren beinhaltet der Ausschluss mittels darlehenshalber überlassener Aktien einen weiteren Unterschied zum Leitbild der §§ 327a ff. AktG. Schließlich soll der Ausschluss dazu führen, die Unternehmensführung zumindest in gewisser Weise nachhaltig zu stärken. Denn ohne eine gewisse Nachhaltigkeit wäre die Umsetzung unternehmerischer Entscheidungen gar nicht möglich. Der Ausschluss macht somit nur Sinn, wenn der Hauptaktionär unternehmerische Entscheidungen selbst umsetzt oder nach Rückübertragung der Anteile ein Konsens zwischen den verbleibenden Gesellschaftern besteht. Wird aber der Ausschluss mithilfe darlehenshalber überlassener Aktien bewirkt und die Aktien werden vor Umsetzung der unternehmerischen Entscheidung zurück übertragen, so wird dieser nachhaltige Effekt nicht sichergestellt. Schließlich gibt es nach der Rückübertragung der Anteile keinen einzelnen „Hauptaktionär“ mehr, der die nachfolgende Veräußerung von Anteilen überwachen kann. Vielmehr kann er selbst den erneuten Einkauf des ausgeschlossenen Gesellschafters nicht verhindern. Dieser kann sich anderweitig erneut Anteile an der Gesellschaft sichern. In vorgenanntem Beispiel könnte sich somit die AXA Versicherung S.A. ohne Weiteres umgehend am Aktienmarkt wieder bei der Allianz SE einkaufen. Wäre es bei dem Squeeze- Out also gerade um den Ausschluss dieses einen Aktionärs gegangen, so wäre der gesamte Aufwand damit hinfällig. Gerade bei zahlreichen Aktionären besteht mithin stets die Gefahr, dass der soeben ausgeschlossene Gesellschafter sich erneut an der Gesellschaft beteiligt, ohne dass dies seitens des Hauptaktionärs im Sinne des § 327 Abs. 1 Satz 1 AktG verhindert werden könnte. Dieses Szenario ist auch nicht unrealistisch. Denn der Hauptaktionär hat den Wertpapierdarlehensgebern ein Darlehensentgelt zu zahlen. Nachdem dies vereinnahmt worden ist, macht es somit ökonomisch Sinn, wenn ein Aktionär, der nicht an unternehmerischer Handlungsfähigkeit interessiert ist, nach dem Ausschluss eines Aktionärs immer wieder kleine Aktienpakete an diesen veräußert. Hierdurch muss der Squeeze-Out unter Umständen mehrfach ausgeführt werden, so dass der veräußernde Aktionär abermals Darlehensentgelte einfordern kann.

Es lässt sich somit festhalten, dass der Ausschluss mittels Wertpapierdarlehens keinesfalls zu einer Steigerung der unternehmerischen Effektivität führen muss. Der Effekt des Squeeze-Out kann sogar vollkommen verpuffen, wenn sich der ausgeschlossene Aktionär umgehend wieder in die Gesellschaft einkauft, weil eben nicht alle Anteile in der Hand eines einzigen Aktionärs verbleiben. Nicht verschwiegen werden soll jedoch, dass auch ein Ausschluss mittels Wertpapierdarlehen die unternehmerische Handlungsfähigkeit steigern kann. Dies wäre fortan aber eine singuläre Konstellation, deren Überprüfung für Außenstehende im Zweifel nicht möglich ist. Da aber die Steigerung der unternehmerischen Effektivität erklärtes Ziel der Einführung der §§ 327a ff. AktG und Legitimation der Inhalts- und Schrankenbestimmung war und ist, führt die vom Bundesgerichtshof nun eröffnete Option zu einer Umgehung dieser Ratio. Es entfällt mithin der legitime Zweck im Sinne des Art. 14 Abs. 1 Satz 2 GG.

III. Änderung der verfassungsrechtlichen Bewertung

Die vorliegenden Ausführungen zeigen die Konsequenzen des neuen BGH-Urteils. Dessen Diktum führt zu einem nicht mehr tolerierbaren Eingriff in das Eigentumsrecht aus Art. 14 Abs. 1 GG. Es hat fast den Anschein, als ob der Bundesgerichtshof sich der Konsequenzen seiner Entscheidung nicht bewusst war. Denn bei konsequenter Anwendung dieses Judikats können nicht nur die vom Bundesverfassungsgericht aufgestellten Grenzen der §§ 327a ff. GG deutlich überschritten werden, sondern die gesetzgeberische Ratio dieser Normen droht in Frage gestellt zu werden.

1. Missachtung des Gesetzeszwecks

Das Bundesverfassungsgericht hat zutreffend darauf hingewiesen, dass bei einer Inhalts- und Schrankenbestimmung im Sinne des Art. 14 Abs. 1 S. 2 GG und somit bei der Ausgestaltung des Aktienrechts die Interessen der Beteiligten gerecht ausgeglichen und in ein ausgewogenes Verhältnis gebracht werden müssen. Daher müssen mit der normativen Ermöglichung eines Ausschlusses von Gesellschaftern auch legitime Zwecke des Gemeinwohls verfolgt werden. Ist diese Legitimation nicht (mehr) vorhanden, so ist der Ausschluss verfassungswidrig. In seiner aktuellsten Entscheidung zu dieser Thematik sieht das Bundesverfassungsgericht diesen legitimen Zweck in Übereinstimmung mit der Gesetzesbegründung jedoch einzig und allein darin, dass der Squeeze-Out „unternehmerische Entscheidungen“ erleichtern soll. Auch die ordentliche Judikatur und die Gesetzesbegründung machen die Steigerung unternehmerischer Effizienz zum zentralen Argument für die Zulässigkeit des Squeeze-Outs.

Dieser legitime Zweck wird jedoch durch das nunmehr geäußerte Verständnis des Bundesgerichtshofes untergraben, obgleich auch er den legitimen Zweck des Ausschlusses in einer effizienteren Unternehmensführung sieht. Wie die vorgenannten Beispiele zeigen, sind nun jedoch unterschiedlichste Konstellationen denkbar, in denen die effizientere Unternehmensführung keine oder allenfalls eine untergeordnete Rolle beim Squeeze-Out spielt. Vielmehr zeigen die dargestellten Sachverhalte, dass das neue Verständnis regelrecht zum Ausschluss gemäß §§ 327a ff. AktG animiert und sei es nur, um einen unliebsamen Mitaktionär loszuwerden. Überspitzt bedeutet das, dass 5.000 Aktionäre einen einzelnen Aktionär durch Anteilsbündelung mittels Wertpapierdarlehen ausschließen können. Der unternehmerische Mehrwert in Form von Flexibilität und Effizienz wäre bei 5.000 verbleibenden Gesellschaftern nicht einmal messbar.

Würde man versuchen die Ausweitungen durch das neue BGH-Judikat in das vom Bundesverfassungsgericht vorgegebene Korsett zu zwängen, so würde dies auf eine gerichtlich nicht leistbare Einzelfallprüfung hinauslaufen. Es müsste jeweils geprüft werden, ob durch den Squeeze-Out – auch in den vorbenannten Konstellationen – ein unternehmerische Mehrwert generiert worden ist, obwohl mehrere Aktionäre in der Gesellschaft verblieben sind. So kann es in vorbenanntem Beispiel sinnvoll sein, wenn 5.000 Aktionäre einen einzelnen querulierenden Gesellschafter ausschließen. Umgekehrt kann jedoch auch der Squeeze-Out eines Gesellschafters durch die beiden verbleibenden Aktionäre keinen unternehmerischen Nutzen haben. Dies zu überprüfen kann nicht Aufgabe der Judikative sein.

Es muss daher generell eine Mehrheitsbeschaffung im Wege des Wertpapierdarlehens unterbunden werden. Denn der Ausschluss von Aktionären erfolgt in vorgenannten Konstellationen nicht mehr im Gemeinwohl, sondern dient individuellen Interessen einzelner Gesellschafterkoalitionen.

2. Vergleichbarkeit mit § 327a Abs. 2 AktG

Die Argumentation des Bundesgerichtshofes kann sich auch nicht auf § 327a Abs. 2 i.V.m. § 16 Abs. 2 und 4 AktG stützen. Nach dieser Regelung ist es nicht erforderlich, dass die notwendige Anteilsmehrheit im Eigentum des Hauptaktionärs steht, wenn ihm nur hinreichend Aktien von abhängigen Unternehmen zugerechnet werden können. Hieraus ließe sich ableiten, dass ein „echtes“ Eigentum des Hauptaktionärs nicht ausnahmslos bestehen müsse.

Die Verweisung in § 327a Abs. 2 AktG soll jedoch nur die formelle Manifestierung einer ohnehin bestehenden wirtschaftlichen Zurechnung von Aktien obsolet machen. Der Unterschied zum Squeeze-Out mittels darlehenshalber überlassener Aktien besteht somit darin, dass entgegen dem Fall des § 16 Abs. 2 oder 4 AktG hier eine darlehensweise Übertragung nicht verlangt werden kann und dem Hauptaktionär die übertragenen Anteil nicht schon vor der Übertragung wirtschaftlich zustehen. Bei der Aktienüberlassung durch Wertpapierdarlehen gehen vielmehr zwei Vertragssubjekte ein unabhängiges Schuldverhältnis mit einem echten synallagmatischen Leistungsaustausch ein. Ein Über- und Unterordnungsverhältnis gibt es hier nicht. Das Wertpapierdarlehen umfasst daher auch ein Darlehensentgelt gemäß § 607 Abs. 1 S. 2 AktG, welches in den Fällen der § 16 Abs. 2 und 4 AktG nicht erforderlich ist. Es kommt somit zu einem Austausch von Leistungen um eine entsprechende Aktienmehrheit zu generieren. Dieser Vorgang ist mit der bloßen Zurechnungsregelung des § 16 Abs. 2 und 4 AktG daher in keiner Weise vergleichbar.

3. Rechtsmißbrauch

Es ist auch nicht ausreichend die vorgestellten Szenarien mithilfe des Instituts eines Rechtsmissbrauchs im konkreten Fall zu sanktionieren. Denn die Möglichkeit des Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen widerspricht per se der gesetzgeberischen Intention. Schließlich verbleiben nach dem Ausschluss denknotwendig mindestens noch zwei Aktionäre. Die Effizienzsteigerung für unternehmerische Entscheidungen ist damit nicht wie bei einem „regulären“ Squeeze-Out mit der Folge eines Alleingesellschafters gestärkt. Es würde sich dann in jedem Einzelfall die Frage stellen, ob der konkrete Ausschluss unternehmerisch förderlich war oder ob die Anzahl der verbleibenden Aktionäre eine verbesserte Unternehmensführung doch nicht ermöglicht. Wie bereits dargestellt kann eine solche Einzelfallprüfung der Judikative nicht aufgebürdet werden. Sie ist aber auch im Interesse der Rechtssicherheit für die Aktionäre nicht tragbar.

Hinzu kommt, dass die neue Judikatur des Bundesgerichtshofes auch Missstände schaffen würde, die nicht offenkundig wären. Denn die geschilderte Beschneidung von Aktionärsrechten durch eine latente Ausschlussgefahr ist nicht nachweis- oder messbar. Diese Folgen wären juristisch also nicht angreifbar. Angesichts der gesetzlich manifestierten Minderheitenrechte ist diese permanente Ausschlussgefahr nicht hinzunehmen. Sie gefährdet den Interessenausgleich innerhalb einer funktionierenden Gesellschaft mithilfe der Wahrnehmung legitimer Minderheitenrechte. Das Judikat des Bundesgerichtshofes wirkt sich somit selbst dann aus, wenn ein als rechtsmissbräuchlich zu beurteilender Einzelfall gar nicht eintritt und daher nicht zur gerichtlichen Überprüfung gestellt werden kann.

D. Resümee

Die den §§ 327a ff. AktG zugrunde liegende Ratio ist grundsätzlich zutreffend und die Regelung auch im europäischen Kontext erforderlich. Unternehmerische Flexibilität und Effizienz darf nicht durch Querulanten zum Nachteil aller übrigen Gesellschafter eingeschränkt werden. Dies folgt auch schon aus dem Dogma des Art. 14 Abs. 2 GG. Allerdings ist die Ausweitung der Squeeze-Out Regelungen, die das neue Judikat des Bundesgerichtshofes beinhaltet, nicht hinzunehmen. Denn es ermöglicht eben diese gesetzgeberische Ratio der §§ 327a ff AktG zu umgehen und den Squeeze-Out deutlich einfacher und daher auch aus unterschiedlichen Motivationen durchzuführen.

Das Grundrecht des Art. 14 Abs. 1 GG ist durch die facettenreichen Folgen eines Ausschlusses mittels darlehenshalber überlassener Aktien nicht mehr hinreichend geschützt. Der legitime Zweck eines Squeeze-Outs ist nicht mehr gewährleistet und somit auch die Verhältnismäßigkeit der Inhaltsund Schrankenbestimmung nicht gegeben. Eine Einzelfallprüfung auf Rechtsmissbräuchlichkeit ist ebenfalls untunlich, so dass ein Squeeze-Out mittels Wertpapierdarlehen zur Nichtigkeit des entsprechenden Beschlusses führen muss.

*Der Autor ist Rechtsanwalt und Partner der Kanzlei Beck & Hölzle in Bremen.